特朗普胜选如何影响全球资产？

特朗普胜选新一任美国总统

根据 AP 等美国主流媒体测算统计，特朗普已经于北京时间 11 月 6 日赢得本次总统大选。在大选日之前，两位候选人民调结果非常接近，在一些关键的摇摆州支持率差距微乎其微。

图表：直到选举日之前，民调结果依然胶着  

资料来源：RCP，中金公司研究部

但大选当日，前总统特朗普顺利赢下几乎所有摇摆州，以较大优势领先民主党总统候选人哈里斯成功胜选。在国会选举中，共和党已经赢下参议院，目前记票显示大概率也会赢下众议院，实现共和党“横扫”。

图表：特朗普最终以较大优势胜选

资料来源：RCP，中金公司研究部   *截至北京时间 2024/11/6 晚 10 点

经济启示：短期提振乐观预期，中期滞胀风险明显上升

特朗普主要政策主张包括对外加征关税、对内减税、驱逐非法移民、放松金融监管等，对经济运行潜在影响最大的有以下 3 点。

1）对内减税是竞选纲领中对经济增长支持最强的政策，但落地时间可能较晚，且形成较高债务压力，压低经济长期增长前景。

宾州大学 Budget Model 预计如果特朗普永久延续《减税和就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act, TCJA），将在未来十年里抬高美国 GDP 0.3 个百分点，但会使美国财政赤字增加约 4 万亿美元。导致美国债务失衡风险明显上升。更为重要的是，减税政策对增长的提振效果可能不会立刻实现。参照 2017 税改法案的推进流程，特朗普减税政策需要走法律流程，从提出到生效需要 1 年左右，且本轮减税计划有很多政策是用于重续原本在 2025 年 12 月过期的减税法案，因此本轮减税政策可能要等到 2026 年才对经济增长形成助力。

2）关税政策有条件更快落地，或对经济产生较大“滞胀”压力。特朗普在竞选中宣称对中国征收 60%全面关税，对其他国家征收 10%全面关税。这一政策落地时点可能相对更快。2018 年中美贸易战期间，美国从启动调查到正式征税历时近 11 个月。但如果特朗普再度当选，可以继续延用此前任期内的调查结论，加征关税有条件在较短时间内实施。我们认为如果这一政策较快落地，将对经济产生明显的“滞胀”效应。根据海外机构测算的中位数，假如特朗普在竞选中宣称的“对中国征收 60%全面关税，对其他国家征收 10%全面关税”落地，将拖累 2025 年美国 GDP 增速约 1 个百分点，同时推升美国通胀约 1.4 个百分点。

图表：海外机构测算特朗普关税对 2025 年美国经济增长和通胀的影响

资料来源：公开资料，中金公司研究部

图表：PIIE 对美国加征关税对增长、通胀的影响测算

资料来源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat

3）驱逐非法移民也会产生类似的“滞胀”效果，但政策落实程度不确定性较高。根据美国国会预算办公室的估计，自 2020 年底以来，已有超过 900 万人通过合法和非法渠道移民美国，是疫情后美国劳动力市场供给提升的重要力量。如果将非法移民驱逐出境，将会降低劳动力市场供给，推升工资通胀。工资上升会导致生产成本上升，压制经济增长。

图表：PIIE 对美国驱逐非法移民对增长、通胀的影响测算

资料来源：https://www.piie.com/research/piie-charts/2024/trumps-economic-policies-could-stoke-inflat

但由于非法移民数量庞大，大范围驱逐组织难度较高，该政策落地进度不确定性相对较高。

总结来看，特朗普执政纲领中支持经济增长的减税政策未必很快生效，但导致“滞胀”压力的关税政策却有条件较快推进。2025 年本来经济就有下行压力，在此背景下经济重回滞胀的风险明显上升。

政策启示：美联储降息路径不确定性大幅抬升

在美国大选结果公布前，我们的基准情景是美国通胀下行，增长先下后上，本轮美联储降息周期幅度为 200-300bp，但“特朗普横扫”导致的滞胀风险让降息路径不确定性大幅上升。如果 2025 年美国通胀明显反弹，我们认为美联储有可能在 2025 年放缓或暂停降息，甚至不排除加息的可能性。事实上市场已经开始计入这种可能性：尽管美联储 9 月散点图显示 2025 年与 2026 年都会各降息 100bp，但联邦期货市场显示美联储降息周期会在 2025 年 6 月结束，累计降息 150bp 至 3.5%。

图表：期货市场预期美联储降息周期在明年 6 月左右结束

资料来源：FedWatchTool，中金公司研究部

需要注意的是，2025 年特朗普政策对通胀推升较为明显，但如果美联储紧缩货币进行对冲，或可以缓解通胀上行压力，避免二次通胀，但是代价就是更高的政策利率。在 2025 年之后，特朗普政策对通胀的推升效果减弱，对增长的拖累效果逐渐体现，可能为美联储再次加速降息创造条件。

图表：特朗普当选后，不同的政策组合对美国增长、通胀的影响测算

资料来源：PIIE，中金公司研究部    *注：“High scenario”指 830 万非法劳工被驱逐出境；所有美国进口产品的关税增加 10%，美国从中国进口产品的关税增加 60%，包括中国在内的所有贸易伙伴采取反制措施；美联储独立性受到削弱。“Low scenario”假设与“High scenario”征收同样的关税，但其他国家不采取反制措施，130 万非法劳工被驱逐出境，美联储独立性受到削弱。